微软最新业绩点评，市值能再登第一吗？

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2019年10月23日盘后，微软（MSFT.O）发布了2020财年第一季度财报（2019自然年第三季度）。营收和利润都好于市场预期，云计算增速有所放缓，市场对这份财报反应比较平淡，盘后股价基本持平。

由于2020财年第一季度财报是2019自然年的第三季度，以下都是以财年季度为准。

在FY2020第一季度，微软的财务表现如下：

营收330.6亿美元，较去年同期增长14%，高于市场预期的322.3亿美元；

运营利润127亿美元，同比增长27%；

净利润107亿美元，同比涨21%；

摊薄后每股收益1.38美元，同比涨21%，高于市场预期的1.25美元；

Azure收入同比增长59%，剔除汇率影响，同比增长63%。

分业务看：

生产力与商业流程业务收入为111亿美元，同比增长13%，主要由office365商业版25%的增长和LinkedIn25%收入增长带动。

智能云业务收入108亿美元，同比增长27%，主要得益于云计算服务Azure的59%营收增长带动。

个人计算机业务为111亿美元，同比增长4%，主要得益于Windows企业产品及云服务的25%增速。

由于微软的业务众多，不同的业务旗下也有很多不一样的产品，所以一般将所有业务整理到一张表上以便观察所有业务的增速。

可以看出微软的主要业务Office365 Commercial，Azure的营收增速都有所放缓，这跟业务规模增长有关。其中最令人关注的是云计算业务Azure的增速，Q1这个季度增速下滑至59%，而上两个季度分别是73%和64%。

微软股票今年以后已经上涨了37.26%，屡创历史新高。微软股价今年表现突出，主要得益于投资人对其云计算业务的乐观情绪。如今Azure增速一路下滑，微软的投资逻辑改变了吗？

作为投资者，我们都是追求股票收益率，股票的整体回报率可以由三部分组成：业绩增长+股息收益+估值增长。

一、从业绩增长方面看，微软年收入达到千亿美元以上，在如此大的规模下仍然能保持14%的营收增速，21%的净利增速实属不易。

微软是美国科技巨头里少有的还能保持内生增长力的公司，虽然云计算的增速在下滑，但由于规模的增大，云计算整体的毛利率在不断的改善，商业云毛利率持续的提升有助于盈利能力的提高。

按照目前微软的盈利情况，PE（TTM）=25.8x，对应净利21%的增速，以及未来云业务毛利率进一步上升带来的盈利增长，目前PE估值水平并不算太贵。

二、从股息收益方面看，微软回馈股东的方式主要有两个：股息和股票回购

在9月20日，微软宣布根据新的股票回购计划，将回购多达400亿美元的股票；同时将季度股息提高5美分，至每股51美分，相当于11.1%，全年的股息率达到1.486%。要知道，像可口可乐，麦当劳等传统行业公司的股息率也就2.2%和1.75%。

三、从估值方面上看，很多人都担心整个企业服务SaaS板块的估值太高，可能形成泡沫。

SaaS公司能获取较高估值的逻辑是SaaS公司普遍收入高，增速快，现金流好，所以在过去两年受到市场的热捧。

根据GGV纪源资本的报告显示，在二级市场，一般对SaaS公司的估值是以EV/NTM Revenue Multiple来衡量，即企业价值除以公司未来12月收入来算。

报告指出，SaaS 行业NTM Rev这一指数的平均值，在2016年12月达到低点3.4x，在2019年7月到达了高峰12.2x。

递延收入（Unearned Revenue）对于SaaS公司来说是一个很好的先行指标，我们可以利用递延收入的增长率来大概估计微软未来12个月的营收。FY20Q1微软的递延收入340.26亿美元，同比增长13%。营收LTM为1298亿美元，所以微软营收NTM大概为1466.74亿美元。

根据yahoo finance的数据，微软EV大概为10000亿美元左右，对应EV/NTM Revenue=6.8x，远低于行业平均值。

另外一点是，今年涨得十分好的企业服务类SaaS独角兽股价在最近两个月大幅下跌。

其中Zoom，OKTA，Twilio在过去两个月分别大跌35%、23%和28.21%。最近上市的Slack更是蒸发了36%市值。引起投资者对SaaS高估值不能维持的担忧。

但是，仔细分析一下，股价大跌的企业一般是仍然处于亏损状态，而且市值较小。

我个人对SaaS的思考是，并不是所有软件公司采取订阅模式后都能给高估值，然后保持高估值。我认为只有那些公司产品在市场上几乎处于垄断地位的SaaS公司才能维持高估值，尽管他们的营收增长率下滑。

像微软的office，Adobe 的 photoshop，Salesforce的CRM产品，他们在消费者或者企业里有很高的粘性，但是以前软件都是一锤子买卖，版本更新不能保证收入的确定性。

但订阅模式出现令这些软件巨头公司未来收入确定性大大增加，现金流也很稳定，盈利质量大涨。投资者普遍会给这类公司较高的估值，就像消费行业中的可口可乐，即使不增长，市场也能给他们20倍左右的PE估值。

结语：

微软已经是一家成熟的企业，希望短期内能从微软身上获取高额收益并不现实。但云计算业务带来的内生成长性，加上相对不错的股息收益，加上订阅模式带来的确定性，微软仍然是FANNG中最稳定的一个。